Ethena的發(fā)展：穩(wěn)定幣USDe的閃電擴張速度
作者：Thejaswini，來源：Token Dispatch，編譯：Shaw金色財經(jīng)
你遇到的每個理財顧問一開始都會給你講復(fù)利的說教。
每月投資500美元購買指數(shù)基金，年化收益率7%，30年后你將擁有130萬美元。這聽起來很棒，但到了第15年，每月500美元的投資顯得就微不足道了，因為房租翻倍了，孩子也有了，你對“足夠的錢”的定義也從“買得起牛油果醬”變成了“買得起好的學(xué)區(qū)房”。傳統(tǒng)路徑假定你的開銷保持不變，而你的錢慢慢增長，但現(xiàn)實生活恰恰相反。
所以當(dāng)你得知有人通過Crypto衍生品市場每年能賺取15%到20%的收益時，你首先想到的不是風(fēng)險，而是時間線。終于，有回報能超過生活成本上漲的速度了。
以下這個事實讓我想要深入探討一番：一個18個月前推出的加密協(xié)議，其流通供應(yīng)量在短短時間內(nèi)就突破了124億美元，這比歷史上任何一種數(shù)字美元都要快。盡管USDT直到2020年年中才達到120億美元（經(jīng)歷了多年的緩慢增長），而USDC則要到2021年3月才突破100億美元，但Ethena的USDe卻在短短時間內(nèi)就超越了這兩個里程碑，堪稱金融領(lǐng)域的速度賽跑。
過去幾年，Crypto資金費率年均保持在8-11%。加上質(zhì)押獎勵和其他收入來源，你就能獲得足以讓你安心的收益。這不正是關(guān)鍵所在嗎？
Ethena生態(tài)系統(tǒng)由四種Tokens驅(qū)動，每種Tokens都具有不同的功能：
USDe是一種合成美元單位，通過Delta中性對沖維持1美元的目標價。除非進行質(zhì)押，否則不會產(chǎn)生獎勵，只能由白名單參與者鑄造或贖回USDe。
7.Ethena的費用轉(zhuǎn)換提案。Ethena治理層批準了一項包含五項指標的框架，用于激活與ENA持有者的收益共享。其中，滿足以下五個條件中的四個已達成：
USDe供應(yīng)量超過60億美元（目前為124億美元），協(xié)議收入超過2.5億美元（已實現(xiàn)超過5億美元），幣安/OKX集成（已實現(xiàn)），儲備基金充足（已實現(xiàn)）。最后一個要求——收益率利差維持sUSDe至少比sUSDtb高出5%——這仍是ENA持有者獲得協(xié)議利潤份額的唯一障礙。
這些條件是治理決定的保障措施，旨在保護協(xié)議和sENA持有者免受過早或有風(fēng)險的收益分配的影響。里程碑反映了協(xié)議成熟度、財務(wù)狀況和市場整合的基準。Ethena希望在完全解鎖收益分配之前，確保其可持續(xù)性和價值。
Ethena還一直在悄悄地與傳統(tǒng)金融企業(yè)和Crypto交易所建立合作伙伴關(guān)系，使USDe可以在從Coinbase到Telegram錢包等任何地方使用。機構(gòu)級FOMO
與之前純粹通過加密原生用例發(fā)展起來的穩(wěn)定幣實驗不同，USDe正在吸引傳統(tǒng)金融機構(gòu)的關(guān)注。
Coinbase的機構(gòu)客戶現(xiàn)在可以直接獲取USDe。CoinList通過其收益計劃提供12%年化率的USDe。Copper和Cobo等主要托管機構(gòu)正在管理Ethena的儲備。
它們都與機構(gòu)投資者有關(guān)，因為它們提供專門為支持加密市場中的合格投資者和機構(gòu)客戶設(shè)計的平臺、托管或服務(wù)。
這一模式與USDC和USDT的情況相似，但時間跨度要短得多。主要的穩(wěn)定幣提供商花了數(shù)年時間才建立機構(gòu)關(guān)系和合規(guī)框架。而Ethena只用了幾個月就完成了，一部分原因是監(jiān)管環(huán)境已經(jīng)成熟，一部分原因是其收益機會實在太誘人，不容忽視。
機構(gòu)采用帶來信譽，信譽帶來更多資金，更多資金意味著更高的資金費率捕獲，從而支撐更高的收益，最終吸引更多機構(gòu)。只要底層機制保持不變，它就像一個飛輪，會持續(xù)加速運轉(zhuǎn)。
這種速度上的比較存在重要的前提條件。USDe無需向世界證明穩(wěn)定幣的實用性、安全性或合法性。它進入的市場中，USDT和USDC已經(jīng)在機構(gòu)采用、監(jiān)管認可和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)方面承擔(dān)了重任。杠桿平方
對Pendle和Aave的高度集中造成了風(fēng)險管理者所說的單點故障場景。如果Ethena的模型出現(xiàn)問題，影響的不僅僅是USDe持有者，還會波及整個依賴于Ethena資金流動的DeFi生態(tài)系統(tǒng)。
如果Ethena出問題，Pendle將損失70%的業(yè)務(wù)。Aave將面臨大規(guī)模資金外流。依賴USDe的收益策略將失效。我們將面臨整個DeFi系統(tǒng)的流動性緊縮，而不僅僅是穩(wěn)定幣的脫鉤問題。
Ethena發(fā)展中最令人擔(dān)憂的方面是人們?nèi)绾问褂盟。Aave和Pendle上的遞歸借貸循環(huán)產(chǎn)生了杠桿乘數(shù)，放大了收益和風(fēng)險。
用戶將USDe質(zhì)押為sUSDe，在Pendle上將sUSDeTokens化以獲得PTTokens，在Aave上存入PTTokens作為抵押品，借入更多USDe，如此循環(huán)往復(fù)。每一次循環(huán)都會放大他們對USDe底層收益的風(fēng)險敞口，同時也會放大他們對任何波動性或流動性問題的風(fēng)險敞口。
這讓人想起了導(dǎo)致2008年金融危機的CDO平方結(jié)構(gòu)。一種金融產(chǎn)品（USDe）被用作抵押品，借入更多資金，從而形成了難以快速解除的遞歸杠桿。
也許我只是想太多了，但如果資金費率持續(xù)為負，USDe可能面臨贖回壓力。杠桿倉位將面臨追加保證金的要求。依賴USDe總鎖定價值(TVL)的協(xié)議將面臨大規(guī)模資金外流。平倉速度可能會比任何單一協(xié)議所能應(yīng)對的都要快。
每一個高收益策略最終都會面臨一個問題：當(dāng)它失效時會發(fā)生什么？對于Ethena來說，有幾種情況可能會引發(fā)平倉。
最明顯的情況是持續(xù)的負資金費率。如果Crypto市場情緒持續(xù)數(shù)周或數(shù)月看跌，Ethena將開始支付資金，而不是收取資金。他們的儲備金（目前約為6000萬美元）提供了一定的緩沖，但并非無限。
更嚴峻的風(fēng)險是交易對手的破產(chǎn)。雖然Ethena對其現(xiàn)貨資產(chǎn)使用場外托管，但他們?nèi)匀灰蕾嚧笮徒灰姿鶃砭S持其空頭合約。如果交易所破產(chǎn)或遭到黑客攻擊，Ethena需要迅速轉(zhuǎn)移合約持倉，這可能會暫時打破其delta中性對沖。
Aave和Pendle的杠桿循環(huán)帶來了額外的清算風(fēng)險。如果USDe的收益率突然下降，遞歸借貸頭寸可能會變得無利可圖，從而引發(fā)一波又一波的去杠桿化清算浪潮。這可能會給USDe本身帶來暫時的拋售壓力。
監(jiān)管風(fēng)險也在增加。歐洲監(jiān)管機構(gòu)已迫使Ethena從德國遷至英屬維爾京群島。隨著收益型穩(wěn)定幣越來越受關(guān)注，它們可能會面臨更多的合規(guī)要求或限制。穩(wěn)定幣之戰(zhàn)
Ethena代表了穩(wěn)定幣競爭格局的根本性轉(zhuǎn)變。多年來，這場競爭的焦點一直是穩(wěn)定性、應(yīng)用性和合規(guī)性。USDC與USDT在透明度和監(jiān)管方面展開競爭。各種算法穩(wěn)定幣則在去中心化方面相互角逐。
USDe通過收益率競爭改變了游戲規(guī)則。它是首個在保持與美元掛鉤的同時，為持有者提供兩位數(shù)回報率的主流穩(wěn)定幣。這給與之競爭的傳統(tǒng)穩(wěn)定幣發(fā)行者帶來了壓力，這些發(fā)行者只能保留其持有的美國國債的全部收益，卻無法為用戶提供任何回報。
市場正在做出反應(yīng)。USDe目前在穩(wěn)定幣中的市場份額超過4%，僅次于USDC（25%）和USDT（58%）。更重要的是，它的增長速度比這兩者都快。過去12個月，USDT增長了39.5%，USDC增長了87%，但USDe增長超過200%。
如果這種趨勢持續(xù)下去，我們可能會看到穩(wěn)定幣市場發(fā)生根本性的重塑。用戶將從零收益的穩(wěn)定幣轉(zhuǎn)向有收益的替代品。
傳統(tǒng)發(fā)行商要么必須與用戶分享收益，要么眼睜睜地看著自己的市場份額被蠶食。
盡管存在風(fēng)險，Ethena的發(fā)展勢頭絲毫沒有放緩的跡象。該協(xié)議剛剛批準BNB作為合格抵押品，XRP和HYPETokens也已達到未來納入的門檻。這將使其潛在市場擴展到Ethereum和Bitcoin之外。
最終的考驗在于，Ethena能否在管理系統(tǒng)性風(fēng)險的同時保持其收益優(yōu)勢。如果可以，他們將創(chuàng)造Crypto歷史上第一個可擴展、可持續(xù)的收益型美元。如果做不到，我們將再次看到在動蕩的市場中追逐收益的危險故事。
不管怎樣，USDe達到120億美元的速度證明，當(dāng)真正的創(chuàng)新與市場需求相結(jié)合時，金融產(chǎn)品的發(fā)展速度可以超出任何人的想象。