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來源：Galaxy；編譯：白水，金色財經摘要
擁有大規模土地、冷卻水、暗光纖、可靠電力、熟練勞動力、電力審批和關鍵的長期交付周期基礎設施組件的Bitcoin礦工處于有利地位，可以通過滿足快速增長的AI/HPC數據中心市場的需求來提高其資產價值。
高盛研究預測，到2030年，美國數據中心的需求將達到45吉瓦，在AI的推動下，電力需求在2023年至2030年期間的復合年增長率為15%。
摩根大通預計，到2038年，超大規模AI資本支出將達到3700億美元，比2024年預計的AI資本支出增長127%。
300兆瓦至1,000兆瓦或以上的設施的連接請求急劇增加，這給當地電網以如此快的速度輸送電力的能力帶來了壓力，導致互連和建設時間延長2-4年。
傳統數據中心不具備大功率容量，無法支持高密度計算操作。服務器機架曾經最大功率為每機架40kW，現在需要支持每機架132kW以上，這是GB200NVL72等尖端系統所必需的。
現金流可預測性、活躍的融資市場以及AI/HPC運營的顯著估值上升空間，使這一機會對擁有合適資產的礦工極具吸引力且具有增值潛力。
礦工可以通過轉型到AI/HPC市場來釋放巨大價值，通過套利其6-12倍的EV/EBITDA估值與目前領先數據中心運營商的典型20-25倍倍數。前言
人工智能(AI)的興起正在創造對高容量計算(HPC)設施前所未有的需求。這一激增導致超大規模企業對新數據中心容量進行大量投資。然而，由于電力容量有限，新設施的建設時間延長至2-4年，傳統數據中心難以滿足這些需求。
Bitcoin礦工擁有獨特的優勢，可以利用這一市場機會，他們已經獲得了大規模電力基礎設施和數據中心運營所需的關鍵組件。雖然由于對冷卻、網絡和冗余系統的特定要求，并非所有采礦設施都可以轉換為AI數據中心，但擁有合適資產和專業知識的人將從AI/HPC運營的高現金流利潤率和巨大估值潛力中受益。該報告研究了傳統數據中心的當前格局，并強調了滿足AI計算需求的具體障礙。然后，該報告分析了為什么某些類型的Bitcoin礦工能夠很好地填補這一空白，并探討了Bitcoin采礦和AI基礎設施交叉點的未來趨勢。AI數據中心的機會是什么？
AI在2024年蓬勃發展，這得益于生成式AI(GenAI)技術的廣泛采用。據Pitchbook稱，自2016年以來，已有超過10萬筆交易向AI和機器學習初創公司投資了超過6800億美元，僅在2024年就投資了1200億美元。
數據中心是多個不同行業的支柱，支持從Netflix等流媒體服務到云計算、人工智能和眾多其他應用等一切業務。不過，并非所有數據中心都一樣。每個數據中心都可以根據特定功能進行定制，并可歸類為不同的類別，包括超大規模、邊緣、云和企業數據中心。數據中心的規模越來越大，功率密度也越來越高。為AI等快速擴張的行業提供基礎設施的競爭導致了超大規模企業之間的軍備競賽，以加快速度擴建數據中心容量。
為非人工智能行業提供服務的傳統數據中心提供商通常使用規模較小、地理位置分散的數據中心組合，其中許多數據中心最初是為低密度應用而構建的。在過去十年中，傳統數據中心的運行能耗相對較低。盡管DigitalRealty（市值620億美元）和Equinix（市值940億美元）是全球最大的兩家數據中心公司，但它們主要運營規模較小的數據中心。例如，DigitalRealty的數據中心通常每個設施的功率范圍為0.5兆瓦至40兆瓦。同樣，Equinix的xScale計劃由一個全球數據中心網絡組成，20個設施的總運營容量僅為292兆瓦（Equinix2024年第三季度投資者介紹，2024年11月8日）。相比之下，一些采礦業務在單個站點可以獲得相當的能源容量。
因此，傳統數據中心運營商已將重點轉向綠地開發，以適應新一代AI/HPC專用數據中心，這些數據中心的能源審批和建設將耗時數年。根據美國能源部最近的一份報告，300兆瓦至1,000兆瓦或以上的設施的連接請求急劇增加，這給當地電網以如此快的速度輸送電力的能力帶來了壓力，導致互連和建設時間延長2-4年。
超大規模數據中心運營商現在的目標是構建盡可能大的GPU集群來訓練AI/HPC模型，有幾家公司的目標是千兆瓦級數據中心，以容納數十萬個下一代GPU。雖然超大規模數據中心運營商正在構建自己的數據中心，但他們仍然嚴重依賴具有成熟電力能力的第三方供應商，以加快時間為GPU供電。然而，只有少數現有數據中心能夠處理如此巨大的電力需求和高機架能量密度。這種短缺很大程度上源于對數據中心需求的迅猛增長缺乏預期。
Bitcoin礦工擁有大規模、電力就緒的設施，因此有能力滿足超大規模礦工的能源需求。多年來，礦工一直在尋找能源充足且價格合理的地點，并確保在單個地點獲得大量電力容量，以及變電站組件和中高壓設備等長期基礎設施項目。一些采礦場地已經具備電力就緒能力，這解決了超大規模礦工面臨的最大制約因素之一：獲得可靠的大規模電力。
通過進入這些電力就緒的Bitcoin采礦場地，超大規模礦工可以繞過確保能源可用性的漫長過程，專注于改造和定制基礎設施以滿足他們的特定需求。許多礦工控制著數百兆瓦的場地，很少有傳統數據中心運營商能夠在單個地點獲得這樣的規模。幾家大型采礦企業已經建立了工業規模電力基礎設施的訪問權限，確保了容量超過2千兆瓦(GW)的能源管道，使礦工能夠從電力容量需求的增長中獲益。盡管傳統Bitcoin礦場與AI數據中心之間存在重大差異，但礦工在大型建筑和數據中心管理方面擁有寶貴的經驗，通常擁有成熟的電氣、機械、設施和安全團隊。這些專業知識可以進一步簡化尋求快速擴展的超大規模企業的過渡。只有部分礦工能從人工智能中受益
并非所有礦工都能利用AI/HPC機會。要構建適合AI/HPC的數據中心，必須滿足幾個關鍵因素，包括獲得大規模土地、冷卻水、暗光纖、可靠電力和熟練勞動力。不幸的是，即使滿足這些條件，尚未獲得必要批準（即電力容量、土地和分區）或尚未擁有關鍵的長期基礎設施組件的公司也將在開發過程中遇到障礙和延遲。
并非所有Bitcoin礦工都能利用AI/HPC機會的另一個關鍵原因是，由于設計和運營要求的差異，礦工現有的基礎設施不能直接轉移或適用于AI數據中心。雖然關鍵的電氣基礎設施（包括高壓變電站組件和配電系統）有一些相似之處，但AI數據中心有特定的要求，需要細致的專業知識和熟練的勞動力。
AI數據中心的復雜性幾乎提升了所有操作環節，包括機械、冷卻和網絡系統，這使得將BitcoinMining設施改造成AI/HPC數據中心成為一項艱巨的任務。下面，我們概述了礦工將現有設施改造成AI數據中心所需的一些主要升級：1.網絡基礎設施：
AI/HPC工作負載需要數據中心GPU之間的高速、低延遲連接。因此，由于GPU不斷相互通信，AI/HPC工作負載的內部網絡結構比采礦復雜得多。AI操作成功的關鍵是開發最佳網絡主干以確保快速執行工作負載。此外，必須從站點建立與暗光纖的連接并滿足延遲要求，而采礦站點則不需要這些要求。2.冷卻系統：
礦工使用各種冷卻設計，包括風冷、水冷和浸沒式冷卻系統。冷卻主要集中在實際機器本身，而較少關注支持基礎設施。另一方面，AI數據中心將需要更先進的冷卻解決方案，例如直接到芯片的液體冷卻，以冷卻最新一代功率密集的NVIDIA服務器，并結合額外的風冷系統來支持網絡和機械基礎設施。3.冗余：
與BitcoinMining數據中心相比，人工智能數據中心對冗余度的要求更為嚴格。Mining作業本質上是靈活的，因此不需要強大的備用發電設施。另一方面，人工智能數據中心通常在整個作業過程中至少使用N+1冗余度，而核心網絡和存儲組件等更多關鍵任務組件則需要更高程度的冗余度，以確保不間斷運行，或至少在設備發生故障時正確緩存和檢查數據。這意味著，對于每個重要的基礎設施（例如冷卻設備），都必須有備份（N+1冗余度）。例如，在對一個冷卻裝置進行維護時，必須有一個額外的裝置來維持連續運行。這種級別的冗余度很少出現在沒有這種正常運行時間要求的Mining設施中。4.外形尺寸重新設計：
AI數據中心使用機架式服務器，這與BitcoinMining中使用的鞋盒式ASIC有很大不同。為了容納AI硬件，需要徹底重新設計設施的內部物理基礎設施，以支持機架式系統及其特定的冷卻、網絡和電氣需求。5.其他區別：
因此，現金流可預測性、活躍的融資市場和顯著的估值上升空間使得AI/HPC機會對擁有合適資產的礦工具有極大的吸引力和增值潛力。這些礦工有望在傳統數據中心市場取得重大進展，并成為該行業最大的運營商之一。
過去幾個月，AI/HPC備受關注，但我們仍預計BitcoinMining網絡的哈希率和增長將繼續上升。Mining的增長與AI/HPC的增長同步。Bitcoin價格上漲提高了礦工的盈利能力，如果價格繼續走高并超過網絡難度的增長，Mining可能會變得更加有利可圖。但隨著Bitcoin和AI/HPC的崛起，未來的Mining格局會是怎樣的？下面我們概述了在可預見的未來可能出現的AI/HPC與BitcoinMining相融合的一些主要趨勢：礦工最大化電子的價值：
大多數Bitcoin礦工始終優先考慮最大化其能源使用價值。目前，對于那些擁有可適應站點的人來說，AI數據中心是最有利可圖的途徑。考慮到AI/HPC站點的價值增長，能夠轉換為AI/HPC數據中心的采礦站點很可能會遵循這條路徑來最大化股東價值。然而，這并不一定意味著Bitcoin礦工的缺點。我們仍然預計網絡哈希率會增長，但速度會比沒有一家美國主要礦工將站點轉換為AI/HPC數據中心時慢。這些轉換通過消除競爭哈希率使留在網絡上的礦工受益。BitcoinMining是將閑置電力貨幣化的驅動力：
隨著人工智能/高性能計算(AI/HPC)的日益突出，我們預計礦工將進一步關注在更偏遠地區部署其產能，因為超大規模企業在更發達的市場中擁有可用于人工智能/高性能計算的大型場地，因此出價高于礦工。BitcoinMining無需許可、不受地點限制且靈活，使其成為利用閑置發電能力的最佳方式之一。
我們預計，BitcoinMining的更大一部分將被推向邊界，以將閑置電力產能貨幣化——尤其是在美國偏遠地區以及埃塞俄比亞、巴拉圭等國際新興市場，這些國家擁有豐富的廉價過剩能源。BitcoinMining作為基礎設施投資和AI/HPC可選性的戰略橋梁
此外，隨著美國不同地區努力建設輸電基礎設施和光纖連接，BitcoinMining可以充當橋梁，承保更大容量的能源基礎設施項目，如變電站和發電廠建設，即使在沒有立即或明確的機會利用AI/HPC容量的情況下也是如此。通過將BitcoinMining用于機會性房地產和發電相關投資，投資者可以在等待其他長期能源用例實現的同時獲得回報，將其定位為基礎設施增長和投資的有吸引力的策略。
對于無法轉換為AI/HPC數據中心的礦工來說，Bitcoin礦場仍然可以作為長期盈利的業務來運營。幾家礦工在沒有現有AI/HPC租戶的情況下購買了大負荷設施，并且還投資了處于不同開發階段的站點。正如我們之前所概述的，其中一些站點可能不具備AI/HPC所需的最佳特性，但仍然對BitcoinMining有用。其他礦工沒有團隊或內部專業知識來與主要承購商簽約并承擔具有挑戰性的工程和大型建設項目。尋求最大化價值的礦工的希望是鎖定一個AI客戶，但在AI/HPC機會無法實現的情況下，這些礦工仍然可以選擇建立一個有利可圖的BTCMining業務。AI/HPC數據中心與Mining之間的新興協同效應
比特大陸等ASIC制造商已開始為數據中心機架開發外形尺寸與GPU相似的ASIC。ASIC外形尺寸與下一代GPU外形尺寸的進一步協調將允許數據中心通過在空閑機架空間安裝服務器大小的礦機來將其未充分利用的服務器機架貨幣化，如果使用類似的機架，這將有助于簡化為AI/HPC改造數據中心的過程。展望未來，礦工可能更愿意購買這些機器，因為它們在數據中心設計方面保持靈活性，并且如果出現更高價值的機會，可以幫助礦工更輕松地轉向AI/HPC。
隨著AI/HPC數據中心容量的增長，它們對電網的影響也在增長。雖然這些數據中心必須幾乎一直在線，但這并不一定意味著總能耗是恒定的。事實上，AI/HPC訓練的負載曲線可能非常不穩定，因為密集計算執行期間消耗更多功率，而檢查點期間消耗較少功率。檢查點的頻率各不相同，根據部署的基礎設施和模型的大小，該過程可能需要幾分鐘到幾十分鐘。隨著模型規模的擴大，需要存儲更多的數據，從而增加保存所有數據所需的時間。
同樣，對于AI/HPC推理工作負載，負載配置文件預計與客戶需求緊密結合，因為每個模型查詢都直接在數據中心內處理。最初，隨著模型需求的波動，這些配置文件可能會表現出很大的波動性。然而，隨著時間的推移，隨著特定模型的廣泛采用，負載可能會變得更加可預測，白天的需求達到峰值，晚上的需求會下降。這種每日負載周期為BitcoinMining提供了理想的機會，因為Mining操作可以動態擴大或縮小，以補充AI推理過程波動的能源需求。
因此，未來BitcoinMining可以用作負載平衡機制，在負載較低時Mining會增加，在AI負載恢復時會減少。租戶可能還不需要使用全部GPU容量，從而允許礦工加速。
對于數據中心運營商來說，好處是顯而易見的，因為他們能夠從可在線的容量中獲取更多價值，而對于租戶來說，這為數據中心和整個電網提供了一定程度的負載穩定性。隨著數據中心集群規模的擴大，功耗和對電網的影響將受到越來越嚴格的審查，確保負載穩定性將至關重要。將MW轉移到AI/HPC應該會減緩哈希率的增長率
進入AI/HPC運營的礦工正在積極轉移原本可用于BitcoinMining的容量，這應該會減緩網絡哈希率的增長率。考慮到Bitcoin的潛在牛市，這一點尤為重要，因為Bitcoin價格的上漲不會帶來同等和抵消的網絡哈希率的增長，從而推高哈希率。話雖如此，我們仍然預計，隨著更高效的采礦機投入使用，網絡哈希率會上升，無論是為了替換老一代機器，還是在不利于AI/HPC業務的站點進行新的凈投入。總結
美國的數據中心需求可能會以前所未有的速度激增，預計僅2024年就將同比增長31%。這些預測還表明，美國數據中心的容量將在未來五年內增加一倍以上，從目前的21GW數據中心容量躍升至預計的45GW。這種爆炸式增長，加上超大規模提供商在未來5-10年內承諾的數千億美元投資，為能夠提供兩種關鍵資源的企業創造了極具吸引力的機會：豐富的廉價能源和能夠支持AI和HPC運營的強大基礎設施。
當前的AI和HPC熱潮暴露了傳統數據中心的一個關鍵弱點，即它們無法改造現有設施以滿足現代AI工作負載的強大電力需求。市場中的這一空白為BitcoinMining業務創造了重大機會，這些業務已經擁有AI/HPC公司迫切需要的東西：具有加速通電計劃的大型站點。超大規模提供商的選擇有限，無法及時擴展其業務以滿足AI/HPC業務的爆炸性需求。Bitcoin礦工正在成為超大規模企業擴展業務并在不斷增長的市場中保持競爭力的合理可行選擇。然而，Bitcoin礦工的這一世代機會仍然具有選擇性。只有一小部分BitcoinMining業務擁有必要的基礎設施和能力，能夠成功支持現代AI/HPC工作負載的苛刻要求。那些擁有這些稀缺資產并尋求最大化其價值的礦工將轉向AI/HPC數據中心。
盡管一些批評人士認為，Bitcoin礦工向AI/HPC服務多元化可能會通過減少專用于Mining區塊的計算能力來削弱網絡安全，但這種轉變實際上可能使更廣泛的Mining生態系統受益。無法滿足AI/HPC站點需求的礦工可以從哈希價格的提高中獲得更高的盈利能力。隨著越來越多的礦工下線，Bitcoin價格上漲，哈希價格的上漲將顯著提高所有Bitcoin礦工的利潤率。隨著Bitcoin價格今年迄今上漲高達143%，以及新任親Bitcoin總統入主白宮，美國的BitcoinMining有望進入迄今為止最強勁的時代。
Crypto和人工智能的交集可以說是2024年最熱門的Crypto領域之一。截至2024年12月，使用流動Tokens構建人工智能項目的Crypto項目的總市值約為330億美元。此外，GalaxyResearch估計，2024年，超過3.82億美元的風險投資已分配給早期加密人工智能初創公司。雖然大多數加密人工智能項目缺乏產品市場契合度，但BitcoinMining與人工智能/高性能計算業務增長的交集是顯而易見的。BitcoinMining進入人工智能領域與這兩個領域的其他重疊領域相比脫穎而出，因為它有可能大規模供應人工智能/高性能計算業務最重要的組成部分——能源。因此，持有人工智能/高性能計算可轉換資產的Bitcoin礦工可能是當今行業中唯一純粹且可擴展的Cryptox人工智能投資之一。
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